Comment parler des titres à revenu fixe à vos clients

Les taux d’intérêt remontent le temps et ramènent les investisseurs à une autre époque. Nous examinons l’évolution du contexte des titres à revenu fixe pour comparer le passé au présent et pour déterminer où ce changement de paradigme pourrait mener les marchés en 2024.

Passé : la chute des taux et des titres à revenu fixe

MM Pendant bien plus d’une décennie, entre la grande crise économique et 2022, de nombreux investisseurs en sont venus à considérer le contexte de faibles taux d’intérêt comme la norme. Toutefois, la banque centrale a maintenu des conditions monétaires accommodantes grâce à deux mécanismes : une politique monétaire de taux nul (ZIRP) et un assouplissement quantitatif (AQ). Le marché était difficile pour les investisseurs axés sur le rendement, ce qui est très différent de ce que nous observons aujourd’hui. À l’époque, les titres à revenu fixe ne procuraient pas de revenu et, par conséquent, les investisseurs devaient assumer un risque accru de duration (et de crédit) pour obtenir un rendement. Dans le marché actuel, nous prévoyons une reprise des titres à revenu fixe, où le taux d’intérêt sans risque est de 5 %¹ et où les investisseurs peuvent générer encore plus de rendement à court terme. La levée des politiques accommodantes auxquelles nous nous étions habitués au cours de la dernière décennie a révélé un environnement de taux plus conforme aux normes historiques.

ED Je suis d’accord. Les particuliers détiennent généralement des titres à revenu fixe pour deux raisons. La première est liée au rendement, le revenu qu’ils tirent du coupon d’obligation, et la seconde est liée aux gains en capital, qui ont historiquement fait contrepoids aux actions. Supposons, par exemple, qu’il y ait une liquidation des actions. Par le passé, les titres à revenu fixe se redressaient souvent dans ce scénario, procurant un gain en capital — une hausse pour compenser la chute ou la perte en capital, des actions. Lorsque les taux d’intérêt ont chuté en 2009, cette thèse sous-jacente a changé. Pour obtenir un rendement, il fallait prendre des risques supplémentaires en optant soit pour un rendement élevé, soit pour un crédit privé. Les investisseurs en titres à revenu fixe ont dû abaisser la courbe de crédit ou se retrouver dans une position d’illiquidité accrue pour offrir un rendement plus élevé à leurs clients, une dynamique qui a persisté jusqu’aux dernier souffle de la pandémie. Mais aujourd’hui, tout a changé.

Présent : faire en sorte que les titres à « revenu fixe » génèrent du « revenu »

MM Maintenant, les taux d’intérêt sont remontés, et nous entrons dans une période où les titres à revenu fixe font leur retour. Ce changement de paradigme a fait en sorte que même les obligations à court terme génèrent un rendement sain, et nous assistons présentement à ce que l’on qualifierait de véritable normalité. Dans ce contexte réel, les titres à revenu fixe jouent à nouveau leur rôle, tant pour la constitution de portefeuilles que comme placement autonome.

ED En effet, la hausse des rendements au cours des deux dernières années est presque historique à certains égards. Toutefois, je dirais que les difficultés à court terme causées par les récentes pertes en matière de titres à revenu fixe se transforment maintenant en une occasion de gains à long terme. Nous observons actuellement les rendements les plus élevés que l’on prévoit obtenir pour les obligations à 10 ans depuis 2007². C’est une excellente chose pour les retraités ou pour toute personne en quête de revenus. Voici pourquoi : si vous déteniez l’obligation jusqu’à son échéance, elle arriverait à échéance au pair et vous accumuleriez le rendement au fil du temps. Bien que vous puissiez toujours subir une perte en capital si vous devez vendre l’obligation avant l’échéance, vous êtes désormais mieux protégé grâce à un rendement plus élevé qui vous permet d’amortir la performance, ce que vous pouvez faire sans descendre trop bas sur la courbe des rendements pour ce qui est de la duration.

MM C’est vrai. Compte tenu de la structure actuelle de la courbe des taux, qui est inversée, les gens ne sont pas indemnisés pour avoir pris des risques à long terme, et nous constatons un engorgement du côté des titres à court terme. Les gens se tournent vers des obligations de société à court terme, les liquidités et les solutions analogues. Plusieurs raisons expliquent ce choix. D’une part, les marchés obligataires et boursiers étaient fortement corrélés en 2022, ce qui a poussé les investisseurs à privilégier la partie initiale de la courbe (les obligations à long terme n’ayant pas servi de lest aux actions, étant donné que la suppression de l’assouplissement quantitatif a entraîné une hausse des rendements sur l’ensemble de la courbe). D’autre part, le taux d’intérêt sans risque est de 5,5 % aux États-Unis³ et de 5 % au Canada¹. De nombreuses personnes ne voient pas l’intérêt de prendre des risques en ce moment, en particulier dans le contexte géopolitique actuel et la volatilité des taux d’intérêt.

À notre avis, les occasions se trouvent dans le crédit à court terme et le crédit de première qualité dans son ensemble. Prenons des domaines comme le rendement élevé, qui, selon moi, représente la catégorie d’actifs qui a le plus bénéficié d’un financement bon marché grâce à la politique monétaire de taux nul. Les titres de créance de première qualité sont maintenant en bonne posture, car les émetteurs ont des bilans plus durables et auront plus de facilité à refinancer à leurs taux d’intérêt actuels. Le BMO Fonds FNB obligations à très court terme, qui offre une exposition à un portefeuille diversifié composé principalement d’obligations de sociétés de première qualité dont l’échéance est inférieure à un an, est un moyen pour les investisseurs d’y avoir accès. Ce fonds pourrait éventuellement être utilisé comme fonds de trésorerie plus (cash-plus fund). Bien que celui-ci soit légèrement plus volatil qu’un fonds du marché monétaire, nous conservons les obligations jusqu’à l’échéance, où elles finissent toutes à leur valeur nominale, quelle que soit l’évolution des taux d’intérêt.

ED Pour répondre au point soulevé par Alfred, le rendement maximal actuel est probablement celui de votre obligation à un an. Par le passé, un investisseur recevait une prime de risque à terme, ce qui signifie que plus la période pendant laquelle l’argent était investi ou prêté était longue, plus le coupon qu’il obtenait était élevé. Ce n’est plus le cas depuis longtemps. Et avec l’inversion de la courbe de rendement, ce n’est pas le cas actuellement. Cela dit, la courbe commence à s’accentuer. Nous constatons un retour à des primes de risque plus normales aux États-Unis — plus l’obligation est longue, plus le rendement est élevé — , mais tant que cela ne se produit pas au Canada, nous nous attendons à ce que les gens continuent d’investir dans des obligations à duration plus courte.

Trois facteurs motivent la demande sur un an : le rendement maximal, la politique de la banque centrale et la volatilité. Tout d’abord, les investisseurs veulent un rendement immédiat. Le moment où les hausses de taux d’intérêt s’arrêteront est également incertain. Heureusement, nous y voyons plus clair et je pense que nous sommes plus proches de la fin que du début de la politique des banques centrales. Le troisième facteur est important : la volatilité des taux d’intérêt. Bien que les rendements à 10 ans deviennent plus attrayants, nous n’avons pas encore atteint un niveau qui nous permettrait de prolonger la duration. Nous avons besoin d’une période de calme sur le marché avant que les investisseurs ne commencent à optimiser et à maximiser le rendement généré au fil du temps en prolongeant la duration. Alors, vous vous demandez peut-être quel niveau il faudrait atteindre avant de commencer à prolonger la duration?

Historique du cours des obligations du Canada à 10 ans

Source : Bloomberg, du 1ᵉʳ janvier 1988 au 2 novembre 2023.

Prenons l’histoire comme guide. Au 2 novembre 2023, le rendement d’une obligation à 10 ans était de 3,83 %. Le rendement moyen depuis 2000 est de 4,52 %. Lorsqu’il atteint ce niveau, il devient intéressant d’acheter, et lorsqu’il le dépasse, il faut envisager de passer des obligations à un an aux obligations à plus long terme (10 ans et plus).

Avenir : Perspectives sur les titres à revenu fixe

AL La situation finale dépend de l’évolution de l’inflation. Si le pire est derrière nous, les banques centrales pourraient assouplir leur politique monétaire. Mais il leur faudra des signes nets de recul de l’inflation avant de procéder à des baisses de taux, car les banques centrales estiment qu’il est plus sûr d’appliquer des mesures de rigueur excessives que de laisser subsister les braises de l’inflation. Si l’inflation recule, la volatilité des taux diminuera considérablement. Les baisses de taux d’intérêt actuellement prévues sur le marché risquent d’être écourtées au cours de l’année. À l’heure actuelle, les réductions massives des taux d’intérêt prévues par le marché n’ont pas nécessairement de sens, à moins que nous n’assistions à une pression désinflationniste massive. Le retour à un taux plus normal pourrait permettre aux titres à revenu fixe de surpasser les actions. N’oublions pas que les rendements atteignent des niveaux que nous n’avons pas vus depuis longtemps et qu’ils dureront probablement de 10 à 15 ans. Même si l’on s’attend à ce que les rendements annualisés à long terme soient de l’ordre de 9 % pour les actions, du point de vue du risque rajusté, les investisseurs pourraient chercher à surpondérer les titres à revenu fixe.

ED Nous prévoyons que les taux demeureront plus élevés plus longtemps. En même temps, nous sommes sur le point d’acheter des obligations à plus long terme, et je vais vous expliquer pourquoi. Pour la petite histoire, c’est la première fois en Amérique du Nord que, si l’année devait se terminer aujourd’hui, nous aurions connu trois années consécutives de baisses pour les titres à revenu fixe. Il serait donc raisonnable de s’attendre à une reprise l’année prochaine. Mais les investisseurs sont naturellement nerveux en raison de la récente volatilité des taux d’intérêt, et c’est pourquoi nous nous tournons vers une mesure quantitative appelée marge de sécurité, une mesure qui peut rassurer les investisseurs dans des marchés chaotiques.

Essentiellement, si les taux d’intérêt augmentaient de 100 pb du jour au lendemain, combien de temps faudrait-il pour récupérer cette perte en conservant votre portefeuille? Le tableau ci-dessous illustre ce qui se produirait, comme l’indique la « période de récupération », si le placement était conservé.

Prenons l’exemple du BMO Fonds d’obligations de base Plus : si les taux d’intérêt augmentaient soudainement de 100 pb, le prix des obligations baisserait de 6,1 % et le rendement à l’échéance passerait de 5,40 % à 6,40 %. En un an, la situation se traduirait par un rendement total de 0 %, et il faudrait un an pour récupérer cette perte.

La situation est différente dans le cas du BMO Fonds hypothécaire et de revenu à court terme. Dans le même exemple, une hausse soudaine de 100 pb entraînerait une baisse de seulement 2,5 % du prix des obligations et un rendement à échéance de 6,5 %, soit un rendement positif de 3,8 %. De plus, il ne faudrait que quatre mois pour récupérer le rendement perdu en raison du choc instantané des taux. C’est l’avantage des obligations à plus haut rendement et à plus court terme.

Le chiffre correspondant à la période de récupération est ce que nous appelons la marge de sécurité. En 2021, la marge de sécurité du BMO Fonds d’obligations de base Plus était de 2,6 ans. Lorsque ce chiffre est inférieur à un an, nous nous sentons de plus en plus à l’aise, car il indique la facilité relative avec laquelle nous pourrions récupérer les rendements perdus. Une période de récupération inférieure à un an est donc le catalyseur qui nous permet de prolonger la duration, car elle permettrait à un gestionnaire de résister à un choc de 100 pb tout en obtenant probablement un rendement positif. Plus les rendements augmentent, plus la période de récupération diminue, et après plusieurs années difficiles pour les investisseurs en titres à revenu fixe, ce niveau de protection est convaincant.

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¹ Carolyn Rogers (Advocis), « La stabilité financière à l’ère des taux d’intérêt plus élevés », Banque du Canada, 9 novembre 2023.

² Garfield Reynolds, Ruth Carson et James Hirai, « Treasury 10-Year Yield Breaches 5% for First Time since 2007 », Bloomberg, 23 octobre 2023.

³ La Réserve fédérale, « Implementation Note Issued September 20, 2023 », 20 septembre 2023.

Fourni à des fins d’illustration. Selon les chiffres et les calculs présentés dans le tableau, la courbe de rendement présente un déplacement parallèle, tandis que les écarts de taux ne subissent aucune variation. Le rendement à l’échéance et la duration (années) sont en date du 24 octobre 2023. Le rendement total et la période de récupération sont calculés au moyen de rendements composés.

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